算力「芯」动向 | 燧原过会,国产GPU四小龙的资本拼图拼齐了,但真正的考试才刚刚开始

燧原科技科创板IPO过会,国产GPU四小龙资本化拼图终告完整。但83.79%营收绑定腾讯、产销率持续下滑、三年累亏43亿,过会只是发令枪,从影子股到独立玩家的交付大考才真正开始。

6月15日,燧原科技科创板IPO过会,拟募资60亿元。四小龙终于全部站上资本市场舞台,但过会只是发令枪,不是终点线。


当四张拼图凑齐之后,国产云端AI芯片产业面对的考题反而更尖锐了。这不是一场关于谁更先上市的排位赛,而是一场关于谁能率先从影子股变成独立玩家的生存战。

腾讯绑定,是护城河还是天花板

燧原科技招股书里最扎眼的一个数字,是83.79%。这是2025年来自腾讯的营收占比。腾讯不仅是燧原的第一大股东,持股约20%,更是其绝对意义上的衣食父母。

这种深度绑定在国产芯片赛道里堪称极端。横向对比,即便是寒武纪,单一客户占比也远未达到这个量级。从商业逻辑看,腾讯为燧原提供了其他同行梦寐以求的东西——平台级的真实场景验证。在AI芯片行业,能在千亿级参数的互联网业务里跑通训练与推理,本身就是最强的技术背书。谷歌TPU正是靠内部业务喂出来的。


69.48%
2025年前三季度产销率,近三成芯片未售出

但隐患同样明显。产销率从2023年的99.46%下滑到2024年的78.53%,再到2025年前三季度的69.48%,近三成芯片没有卖出去。在营收高度依赖单一客户的情况下,这更像是需求端增长乏力的信号,而非简单的战略性备货。更微妙的是,燧原向腾讯销售的同类产品单价低于市场价——大客户同时掌握了定价权

腾讯在AI资本开支上的节奏,直接决定了燧原的收入天花板。当百度昆仑芯背靠文心一言、阿里平头哥服务于通义千问时,腾讯在大模型训练和AI应用上的投入相对保守。燧原像是被绑在一辆速度不算最快的战车上,战车加速它就加速,战车减速它就减速。


推理赛道的差异化赌注

燧原的另一个关键选择,是重推理、轻训练。2025年,其训练及训推一体产品占AI计算加速卡收入的比例仅为1.15%。这与摩尔线程、壁仞等强调训推一体的路线形成了鲜明对比。


这个选择有其产业逻辑。随着大模型从训练阶段转向推理部署,推理芯片的市场需求正在爆发。英伟达在全球云端AI芯片市场占据约76%份额,但非GPGPU架构的替代方案正在加速渗透。谷歌Gemini 3由自研TPU训练完成,已经打破了英伟达在训练领域的绝对垄断。

训练芯片有极高的生态壁垒,客户迁移成本巨大;推理芯片则更看重性价比和能效比,门槛相对更低,参与者也更多。燧原的GCU-CARE架构和自研软件平台驭算TopsRider,能否在推理红海里建立足够深的护城河,还需要更多非腾讯客户的订单来验证。

但风险在于,推理市场的竞争比训练更残酷。燧原的GCU-CARE架构和自研软件平台驭算TopsRider,能否在推理红海里建立足够深的护城河,还需要更多非腾讯客户的订单来验证。


四小龙集体面对的算术题

燧原的财务数据,几乎是国产GPU初创企业的标准模板。三年营收从3.01亿增长到9.90亿,复合增长率超过80%,但同期累计净亏损高达43.39亿元。2025年研发投入占营收比例仍高达114.63%。

43.39亿
三年累计净亏损,研发投入占比仍超100%


这不是燧原一家的问题。摩尔线程、沐曦、壁仞同样处于高投入、高亏损的阶段。国产AI芯片企业正在集体证明一件事——在半导体领域,烧钱不是罪过,烧不出差异化才是

60亿元募资中,燧原将15.03亿元投向第五代芯片、11.97亿元投向第六代芯片,另有33亿元用于软硬件协同创新。这个资金分配透露了一个关键判断:单颗芯片的性能已经不足以决定胜负,驱动工具链、模型适配能力和集群部署效率,正在共同构成新的竞争维度。

  • 第五代AI芯片研发及产业化:15.03亿元

  • 第六代AI芯片研发及产业化:11.97亿元

  • 先进人工智能软硬件协同创新:33亿元


国产替代的窗口期正在收窄

2024年中国AI加速卡出货约400万张,英伟达仍占约55%份额。国产芯片的市占率在提升,但速度没有想象中快。燧原市占率约1.7%,寒武纪约2.9%,沐曦与燧原相近。这些数字加起来,与英伟达之间仍有数量级的差距。

1.7%
燧原2025年中国AI加速卡市场份额,英伟达仍占55%

更紧迫的是时间窗口。英伟达在国内市场的销售虽然存在不确定性,但其生态壁垒并未松动。国产芯片企业必须在英伟达恢复供应或推出更具竞争力的中端产品之前,完成从能用向好用的跨越。

燧原过会,让国产GPU四小龙的资本化进程画上了阶段性句号。但资本市场的门敲开之后,考场才真正开始。产品能不能卖给更多非腾讯客户,第五代芯片能不能按时流片,推理性能能不能在真实场景中打败英伟达的二手卡,这些才是决定燧原到底是独立玩家还是影子股的终极考题。


结语

国产GPU的叙事,从讲PPT的时代进入了拼交付的时代。四小龙凑齐了,但龙能不能飞起来,还得看下一季度的财报。


算力“芯”动向·专注AI与算力产业观察



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(1)燧原科技IPO过会,腾讯成幕后大赢家!

(链接:https://mp.weixin.qq.com/s/4QncCqI0tcu4L2lkLfpm2g)

(2)燧原科技科创板IPO过会,国产GPU“四小龙”资本化拼图补上关键一块

(链接:https://xnews.jin10.com/details/221945)

(3)“四小龙”收官之战:燧原科技IPO是“影子股”还是独立玩家?

(链接:https://www.guancha.cn/GongSi/2026_01_29_805406.shtml)

(4)燧原科技IPO过会,营收低于同行、去年超八成来自第一大股东

(链接:https://finance.sina.com.cn/roll/2026-06-15/doc-inicnuht5031415.shtml)

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